事件：

　　1)CPI 同比 2.1%，前值 2.1%，市场预期 2.2%；CPI 环比-0.2%，前值0.4%；2)核心CPI 同比 0.9 %，前值 0.9%；

　　3)PPI 同比 6.4%，前值 8.0%，市场预期 6.3%；PPI 环比0.1%，前值0.6%。

　　核心观点：

　　5 月，国内通胀压力整体缓和，基本符合市场预期，CPI 同比持平于上月，PPI同比加快回落，指向复工复产推动下，供给端先行改善，而需求端滞后修复。其中，核心CPI 环比回落至2020 年同期低位，表明需求端依旧疲弱，仍需政策呵护。

　　向前看，随着国内需求持续恢复、猪价步入上行周期，叠加输入型通胀压力持续传导，CPI 仍处在上行通道，下半年同比中枢或将提升至2.5%上方，高点破3%概率较大。而在海外总需求扩张放缓、国内投资需求偏弱、煤炭保供稳价政策推动下，PPI 同比仍将延续回落态势，但油价高位震荡或将延缓下行速度，全年中枢预计在5%左右。

　　供给先于需求恢复，CPI 环比明显回落。

　　5 月CPI 环比自上月的0.4%明显回落至-0.2%，同比持平于上月的2.1%，前期加快上行的态势暂时缓和。其中，食品CPI 环比回落至-1.3%，上月为0.9%；非食品CPI 环比回落至0.1%，上月为0.2%。

　　5 月，随着物流逐步畅通，鲜菜等食品价格明显回落，是本月CPI 环比回落的主因；需求端整体疲弱，也抑制CPI 进一步上行。5 月，核心CPI 同比依旧保持在0.9%的低位，环比回落至2020 年同期水平。其中，服务价格同比回落至0.7%，为2021 年5 月以来最低值。

　　内需转弱，推动PPI 同比加快回落。

　　5 月PPI 环比涨幅明显收敛，PPI 同比加快回落。5 月PPI 同比自上月的8.0%回落至6.4%，环比自上月的0.6%回落至0.1%。主要与疫情冲击国内需求、国际大宗商品价格涨幅放缓、国内保供稳价持续推进有关。

　　其中，由于国内煤炭产能的有序释放、工业生产尚未完全恢复，5 月煤炭价格回落；因疫情部分影响施工进度、房地产投资需求疲弱等因素，有色、黑色、水泥价格普遍下跌；国际原油价格仍处在历史高位，但涨幅明显收敛，与国内疫情反复冲击石油需求有关。

　　通胀传导仍在延续，成本压力逐步显性化。

　　在海外输入型通胀压力持续的背景下，前期原材料价格上涨压力仍在向下游传导。今年以来PPI 生活资料价格处在持续上行通道，5 月环比为0.3%，为今年以来最高值，其中衣着、食品、计算机通信价格涨幅扩大。CPI 方面，5 月衣着价格涨幅也明显扩大，生活用品价格涨幅持续高于季节性。

　　尽管今年国内通胀压力仍未消退，但由于结构性特征明显，通胀压力集中在供给端，而需求端仍然偏弱，加上国内持续推进能源、粮食保供稳价工作，年内通胀上行风险可控，不会构成对货币政策的约束。

　　风险提示：国际油价超预期上行；新冠肺炎本土疫情大范围扩散。

（文章来源：光大证券）